Mercado volátil: riesgos al operar con dólar

¿Por qué bajan las tasas de interés en un contexto de alta inflación?

Algo raro está pasando en el mercado financiero: a contramano de una inflación al alza, las tasas de interés siguen su curso a la baja. Es más: los bonos con vencimientos más largos están rindiendo menos, lo que implica una expectativa de caída en la inflación.

Al menos, así lo interpretan los funcionarios del equipo económico, que siguen sosteniendo que la presión inflacionaria actual es solo un fenómeno pasajero producido por la actualización de las tarifas de servicios públicos -lo que Toto Caputo denomina «recomposición de precios relativos»-.

¿Sin miedo a la devaluación?

Podría suponerse que esos inversores están, en realidad, mirando al tipo de cambio, y como confían en la estabilidad del dólar por algunos meses más -dado que en abril empieza la entrada fuerte de divisas de la exportación agrícola-, entonces no tienen problema en aceptar un rendimiento negativo de corto plazo. Es, después de todo, la lógica del «carry trade», donde se invierte en pesos mientras haya certeza de estabilidad cambiaria, y luego se pasa al dólar.

Sin embargo, cuando se miran los números a más largo plazo, queda claro que el mercado está relativamente calmo: la inflación implícita en los bonos del Tesoro marca una caída por debajo al 2% mensual ya para el IPC de junio, un promedio de 1,5% para el segundo semestre y una caída hasta un nivel de inflación mensual de 1% el año próximo.

Absorbiendo pesos con tasas bajas

Lo que llama la atención es que esta baja de los bonos se produce en un momento en el que llueven las críticas sobre el gobierno por la dificultad para controlar la inflación aun cuando se está aplicando una contracción monetaria.

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Sin ir más lejos, en la licitación del Tesoro, el ministro Toto Caputo volvió a absorber pesos del mercado. No solamente «rolleó» en su totalidad los vencimientos de deuda por $9,6 billones, sino que además colocó bonos como para retirar un excedente de liquidez por $820.000 millones.

Toto cierra la canilla de pesos

La explicación que se da desde el gobierno es que, por motivos políticos -la incidencia del «riesgo kuka» sobre el costo financiero- más otras cuestiones estacionales, los argentinos muestran menor demanda por mantener pesos en el bolsillo. Y, en consecuencia, la política monetaria se torna más contractiva, por la vía de aspirar esos pesos «excedentes».

Y lo cierto es que los informes oficiales del BCRA muestran ese «cierre del grifo». Cualquiera sea la definición de agregado monetario que se tome, se registra una caída. Si se considera el M2 transaccional privado -que incluye pesos circulantes, depósitos en cuentas corrientes y en cajas de ahorro- el recorte de liquidez fue de 5,2% en un mes y de 12,5% acumulado en lo que va del año. Y si se toma el M3 -que le agrega al M2 los activos del sector público y los depósitos a plazo fijo-, la reducción es de 2,8% en un mes y de 3,2% acumulada.

Tasas bajas para ahorrar, altas para comprar

El fenómeno del que se jacta el Gobierno es el de estar absorbiendo liquidez sin que eso implique una necesidad de pagar tasas extraordinariamente altas en cada emisión de deuda pública. Más bien al contrario, durante el año se viene constatando la tendencia a la contracción de los rendimientos.

Pero claro, eso ocurre solo cuando se fondea el Tesoro, que paga una tasa anual de un 34%. En el sector privado, en cambio, la tasa nominal está en 60%, que sube a un costo efectivo anual de 81%.

En tanto, el gobierno disfruta de su momento favorable, en el que puede darse el gusto de comprar dólares, bajar las tasas de interés y contraer la base monetaria, tres cosas que, en teoría, no pueden ocurrir simultáneamente.

La clave para que este escenario se mantenga se llama dólar; y aunque hay u$s40.000 millones en el sistema bancario y el secretario de Finanzas, Federico Furiase, dijo que ya está asegurado el pago del voluminoso vencimiento de julio -más de u$s4.200 millones-, los argentinos siguen mostrando vocación de ahorrar en billetes verdes.

Resumen

En un contexto de alta inflación, las tasas de interés están descendiendo, lo que podría indicar una expectativa de estabilidad cambiaria a corto plazo. Sin embargo, existen preocupaciones sobre el impacto de la política monetaria contractiva en la economía y el crédito privado. La absorción de liquidez y la compra de dólares por parte del gobierno son medidas que buscan controlar la inflación, pero podrían tener efectos colaterales en la actividad económica. La evolución del dólar y la demanda por activos en moneda extranjera serán clave para mantener este equilibrio delicado.