Señal alcista entusiasma mercado, riesgo marzo latente

Tasas en pesos y licitación: el costo de sostener el ancla nominal

Desde Invecq señalaron que la última licitación del Tesoro funcionó como termómetro del mercado en pesos: se adjudicaron $9,3 billones y el rollover alcanzó 98%. La consultora remarcó que el resultado fue relevante porque el contexto era exigente, con depósitos del Tesoro en el BCRA en torno a $3,2 billones y una demanda que podía pedir más premio para refinanciar.

Los analistas de Invecq explicaron que, para sostener ese nivel de refinanciamiento, el Tesoro convalidó premios en los instrumentos donde se concentró el interés. En la Lecap S27F6, con vencimiento en febrero de 2026, se adjudicó a una TEM del 3,39%, frente a un cierre previo en el secundario de 2,91%, mientras que los bonos ajustados por CER se colocaron a TIREAs de 6,92% y 7,06%, por encima de 5,27% y 5,41% en el mercado.

Para la consultora, el detalle de la composición también fue una señal: cerca del 70% de lo adjudicado se concentró en tasa fija y el resto se repartió entre CER, TAMAR y dólar linked. En ese marco, la tasa promedio ponderada de las Lecaps quedó en 44,2% TIREA, muy por encima del 32,1% de la licitación previa, un salto que devolvió a las tasas a niveles similares a los de septiembre pasado, antes de las elecciones nacionales.

Invecq también resaltó que ese movimiento cobra más peso si la inflación esperada para el año entrante ronda 25%, porque deja una tasa real ex ante marcadamente positiva. En paralelo, desde FMyA apuntaron a la dinámica de tasas como pieza central del esquema al remarcar que la suba a 34% TNA frenó la dolarización e incentivó colocaciones en pesos, reforzando la idea de sostener un ancla nominal para evitar presiones cambiarias.

De dónde salen los dólares: agro, oferta financiera y una demanda más contenida

Dólar en mano, la pregunta que se instaló en la City fue el origen de las divisas que está absorbiendo el Banco Central. Desde FMyA que el agro aceleró el ritmo de liquidación y promedió poco más de USD 80 millones de ventas diarias; en simultáneo, el BCRA compró en todas las ruedas, con un promedio cercano a USD 100 millones por día.

La consultora planteó dos fuerzas principales: además de la mayor oferta del agro, habría más oferta financiera porque empresas mantienen gran parte de los USD 7.000 millones colocados en bonos tras las elecciones, con un plazo de seis meses para vender esas divisas en el MULC, lo que abre la puerta a ventas en estas semanas.

En esa misma línea, FMyA destacó que se sumaron colocaciones relevantes: Telecom por USD 600 millones y Banco Macro por USD 400 millones. La combinación entre esos dólares potencialmente disponibles y el salto de tasas, que incentiva vender divisas para colocarse en pesos, volvió a poner en primer plano al carry trade como mecanismo de oferta adicional cuando el tipo de cambio se mueve poco.

Reservas, banda y carry trade

Para Invecq, el nuevo esquema cambiario acumula en lo que va del año compras netas por más de u$s800 millones, con 13 ruedas consecutivas de intervención compradora por parte del BCRA. La consultora subrayó que se trata de una señal esperada por el mercado y que, si se consolida, puede reforzar la estabilidad cambiaria.

Sin embargo, sus analistas advirtieron que no alcanza con mirar solo al Banco Central: hacia adelante también habrá que monitorear el ritmo de ventas de divisas del Tesoro. En ese marco, remarcaron que, pese a las compras oficiales, el dólar oficial registró su mayor caída en dos meses, un dato que muestra cómo el flujo puede imponerse incluso en semanas de intervención compradora.

Desde FMyA agregaron que el tipo de cambio se mantiene estable alrededor de $1.450, pero no se aleja demasiado del techo de la banda. Con tasas reales positivas y un dólar que no despega, el carry trade vuelve a ser atractivo, aunque la consultora advirtió que el calendario trae un punto de tensión: en marzo podría subir la demanda de dólares, mientras que en abril la cosecha aportaría más oferta.

Envecq, por su parte, encuadró el escenario en un «trilema» difícil de resolver al mismo tiempo: bajar la inflación, acumular reservas y sostener la recuperación de la actividad. En esa lógica, la consultora explicó que un anclaje cambiario puede ayudar al nominal, pero puede tensionar el objetivo de reservas; y que tasas más altas pueden contener tensiones, aunque con costos sobre la actividad.

Riesgo país y bonos

El contraste más llamativo del mercado apareció en la curva soberana: desde FMyA señalaron que, pese a las compras del BCRA, los bonos operaron con pérdidas y el riesgo país se mantuvo estable, oscilando entre 570 y 600 puntos. La consultora explicó que la baja del riesgo país puede demorar porque el mercado necesita tiempo para reflejar el impacto de un BCRA comprador en forma persistente.

Sus analistas recordaron que el Tesoro pagó USD 3.700 millones a inversores privados la semana pasada y que el mercado todavía debe absorber ese monto. Por ahora, indicaron, hubo algo de reinversión, mayormente de argentinos, pero el reacomodamiento de portafolios no se completa de un día para el otro, y eso condiciona la reacción inmediata de precios.

También remarcaron que la sostenibilidad de las compras es clave: por ahora se apoya en oferta del agro y financiera y en una demanda más contenida por tasas elevadas, pero marzo podría traer complicaciones. En cambio, plantearon que abril y mayo, con la cosecha, lucen más favorables para que el BCRA pueda continuar comprando, lo que, con el tiempo, debería empujar una mejora de precios de bonos y una baja del riesgo país.

Además, FMyA sumó un segundo driver potencial para los bonos: que el Tesoro vuelva a los mercados globales, algo que consideran probable más temprano que tarde. Y si el BCRA sigue comprando y el riesgo país no cede, deslizaron que el Gobierno podría evaluar un canje voluntario para extender plazos y tasas, estandarizar la deuda y facilitar el retorno al financiamiento externo.

En resumen, el panorama económico actual se ve influenciado por la interacción de diversos factores como las tasas en pesos, la procedencia de los dólares, la acumulación de reservas, la estabilidad del tipo de cambio y el comportamiento de los bonos. Estos elementos en conjunto delinean un escenario complejo donde la toma de decisiones en política económica cobra gran relevancia para mantener la estabilidad y el crecimiento.